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CFOへの道 ファイナンス講座

企業価値、株式価値の算出

CFO、管理本部長、経理、財務、経営企画の管理職、担当者の方々に必要な知識として、ファイナンスに焦点を当て、お役に立てる情報を記載してみました。

今回から暫くは、ファイナンスに必要な知識として、企業価値と株式価値を算出し、各々について考えてみましょう。

主な算定方法として、将来のキャッシュフローから求めるDiscounted Cash Flow (DCF)法、同業他社をベンチマークして求める類似企業比較法、取引価格を参考にする類似取引法などがあります。

今回は、企業価値と株主価値をDCF法を使った簡易的な方法と類似企業比較法の例を実際に計算しながらご紹介します。

DCF法についてのメリット・デメリットは以下のとおりです。

DCF法のメリット

  1. 将来のキャッシュフローから企業価値、株式価値を求めるので、シナジーを含む事業計画を反映できます。
  2. 事業が継続して存続する場合、つまりゴーイングコンサーン(going concern)の場合、有効な方法です。

DCF法のデメリット

  1. 事業計画の売上高、経費等の数値次第で、企業価値、株式価値が大きく変動します。
  2. 事業が継続することが前提なので、事業を清算する場合には適用できません。

企業価値は、将来のフリーキャッシュフローFCFの現在価値であり、株式価値(時価総額等の株主に関わる価値)と負債価値(借入金等の負債に関わる価値)の和となります。ここで、FCFは、以下のとおりと表せます。

FCF=経常利益+支払利息-受取利息+減価償却費-税金-運転資本増加額-設備投資額と表せるので、企業が株主や債権者に自由に分配できるキャッシュであることがわかります。

将来のFCFの算出については、事業戦略に基づき、事業計画を算定することが必要ですが、事業に関係しない投融資からのリターンは含めないことに注意が必要です。FCFの算定についてはここでは割愛し、将来のFCFから企業価値と株式価値を求めます。

それでは、事業計画の算定期間を5年と設定し、あなたの会社の5年間分のFCFを以下の空欄に入力して下さい。また、円の単位は、自由に設定して下さい。

1年目
2年目
3年目
4年目
5年目

企業価値(EV)の算出には、その他、将来の価値から現在価値に割り引く際に利用する割引率、及び最終年度以降のFCFから計算される終価(terminal value)が必要になります。

今回は簡易的な方法として、割引率には、6%、9%、12%と一般的な範囲内の値を設定し、終価には最終年度のEBITDAに、EV/EBITDA倍率を乗じた値を用います。

それでは、最終年度のEBITDAを以下の空欄に入力してください。

最終年度のEBITDA

EV/EBITDA倍率は、一般的に、FCFのゼロ成長企業は5倍に近い値となり、急成長企業は10倍に近い値となります。
今回はこれらを3段階に分けて、企業価値を算出しました。

事業のリスクが大きいと将来の不確実性が高まり、割引率は大きい値を示し、企業価値は縮小する傾向にあります。
逆に、事業のリスクが小さいと割引率は小さい値を示し、企業価値は増大します。

EV/EBITDA倍率は、FCFの成長度合いを示していると考えられることから、企業価値は以下のとおりとなります。

FCFの成長
(EV/EBITDA倍率)
事業リスク
(割引率R)

(R=6%)

(R=9%)

(R=12%)
ゼロ成長
(5倍)
     
中間成長
(7.5倍)
     
急成長
(10倍)
     

事業リスクが小さいほど、FCFの成長が大きいほど、企業価値が大きいことがわかります。

株式価値は、企業価値から負債価値を引いたものになりますが、ここで負債を絶対値で入力ください。

勘定科目 金額
流動資産 現金・預金
有価証券
短期貸付金
流動負債 短期借入金
固定負債 長期借入金
社債
合計  

したがって、株式価値は、以下となります。

FCFの成長
(EV/EBITDA倍率)
事業リスク
(割引率R)

(R=6%)

(R=9%)

(R=12%)
ゼロ成長
(5倍)
     
中間成長
(7.5倍)
     
急成長
(10倍)
     

株式価値も企業価値と同様に、事業リスクが小さいほど、FCFの成長が大きいほど、大きい値を示すことがわかります。

今回、割引率を設定し、終価には最終年度のEBITDAにEV/EBITDA倍率を乗じた値を用い、企業価値を算出しました。
しかし、割引率の算定には、一般には、資本資産価格モデル(Capital Asset Pricing Model、詳細は割愛します)から算出できる、加重平均資本コスト(Weighted Average Cost of Capital 、WACCと略す)を用います。加重平均資本コストの算出には、資本と負債の構成比、株価指数に対する感応度を示す変数ベータ(β)値 等のデータが必要です。また、ベータ値については、非上場企業において、対象企業と同じ業種・業態に属する上場企業の対象期間の時価総額の変動から求めるため、業界や対象期間により大きく変動します。以上のことを踏まえると、資本コストの算定にはかなりの注意が必要であることがわかります。

ここで、EV/EBITDA倍率の意味を考えます。EBITDAは、税引き前、利払い前、減価償却前の利益で、キャッシュフローを表すため、EV/EBITDA倍率は、企業価値が年間に創出される企業のキャッシュフローの何倍かを表しています。
また、EV/EBITDA倍率は、企業価値が株式価値と負債価値に帰属するため、利払い前の利益であるEBITDAで割ることに妥当性があることがわかります。終価として最終年度のEBITDAにEV/EBITDA倍率を乗じた値を用いたことについては企業価値がFCFの総和であり、EBITDAに、EV/EBITDA倍率を乗じた値そのものだから妥当だと言えます。

実際の企業価値の算定には、企業価値/EBITDA倍率は、同じ業種・業態に属する企業の平均値を使うことが多く、前述したとおり、一般的には、FCFのゼロ成長企業は5倍に近い値を、急成長企業は10倍に近い値を使います。

前述した類似企業比較法の中には、EV/EBITDA倍率を使って簡易的に企業価値を求める方法があります。

あなたの会社のEBITDAと類似企業のEV/EBITDA倍率を入力してください。

あなたの会社のEBITDA
類似企業のEV/EBITDA倍率
あなたの会社の企業価値は  

次回も、DCF法を使って、企業価値、及び株式価値を求める方法について解説いたしますが、割引率の計算に際し、資本資産価格モデル(CAPM)を使って、資本コストを求める方法についてご紹介いたします。